九州酷游平台◈★，酷游KU游◈★。KU游◈★，建筑装饰五金开关电源龙头企业◈★，数据中心电源开拓成长曲线) 深耕开关电源多年◈★，服务器电源开拓新成长曲线年◈★，主要从事开关电源产品的研发◈★、生产与销售◈★。产品包括电源适配器◈★、服务器电源和其他电源等◈★。电源适配器为公司基本盘◈★，服务器电源未来有望成为公司重要增长点◈★。 电源适配器◈★：下游行业景气度有望反转◈★，新兴领域驱动增长 1）下游景气度反转在即◈★，国补政策刺激消费复苏◈★。2024年消费品以旧换新带动销售额超1.3万亿元◈★，预计25年随着国补政策进一步延续◈★，下游行业需求有望扩张◈★。办公电子和智能家居预计将为电源适配行业增长的重要贡献来源◈★。 2）更新换代需求持续◈★，智能化应用领域带动电源适配器需求扩张◈★。2021年我国电源适配器市场规模约为508.87亿元◈★，2024年市场规模达到657.55亿元◈★，CAGR达8.9%◈★。预计未来随着新兴应用场景中电子产品持续增多◈★，产品功能与品类的日益丰富◈★，电源适配器的市场需求将进一步释放◈★。 数据中心电源◈★：未来重要增长点◈★，充分受益算力提升 1）算力需求增长◈★，服务器电源市场扩容◈★。全球及中国算力规模呈高速增长态势◈★。2020-2023年全球算力规模CAGR达46.5%酷游KU游◈★。高算力需求推动服务器需求高涨◈★，中国服务器市场规模2019-2023年CAGR达15.6%酷游KU游◈★。数据中心和服务器产业市场规模或将进一步扩大◈★，数据中心电源市场需求有望提升欧美眼影和日韩眼影◈★。 2）大陆厂商崛起◈★，高端市场突破进行时◈★。2023年全球前16大电源厂商中◈★，中国台湾地区厂商上榜7家◈★，其中前五大有四家为中国台湾地区厂商◈★，中国大陆电源厂商在成本控制和服务能力方面具有优势◈★，未来有望快速抢占市场份额◈★。 3）AI服务器电源◈★：市场规模高增◈★，液冷技术引领新趋势◈★。中国AI服务器市场2025年市场规模预计达630亿元◈★，2021-2025年CAGR达15.8%◈★。AI服务器功率和能耗更高◈★，价值量高于普通服务器◈★，对高功率电源的需求也更高◈★。且液冷方案相较于其他热管理方案更具优势◈★，未来市占率预计提升◈★。4）头部客户绑定◈★，全球产能扩张◈★。公司高功率服务器电源产品已处于国内领军水平◈★，客户大多为知名品牌企业◈★。于2024年发行可转债◈★，提高服务器电源市场占有率◈★，本次募投项目达产年◈★，公司预计服务器电源的全球的市场占有率将达到2.50%-5.01%◈★。 盈利预测与估值◈★：预计2025-2027年公司总营收分别为46.34/56.26/67.13亿元◈★，同比+22%/+21.4%/+19.3%◈★；归母净利润分别为3.37/4.69/5.53亿元酷游KU游◈★，同比+25.8%/+39.0%/+18.0%◈★。考虑到公司服务器电源有望放量◈★，主业未来增长可期◈★，我们给予公司2025年40倍PE◈★，对应公司目标价为126.53元◈★，首次覆盖给予“增持”评级◈★。 风险提示◈★：宏观经济波动及下游行业景气度风险◈★；主要原材料价格波动风险◈★；汇率波动风险◈★；毛利率下降风险◈★；贸易摩擦风险◈★；不可抗力因素带来的不确定风险◈★。

　　欧陆通(300870) 投资要点 多产品组合◈★，服务数据中心客户◈★。在产品类型上◈★，数据中心电源主要包括网安◈★、通信及其他数据中心电源◈★、通用型服务器电源◈★、高功率服务器电源◈★，涵盖了800W以下◈★、800-2,000W◈★、2,000W以上等全功率段产品系列◈★。在高功率服务器电源产品及解决方案上◈★，公司已推出了包括3,200W钛金M-CRPS服务器电源◈★、1,300W-3,600W钛金CRPS服务器电源◈★、3,300W-5,500W钛金和超钛金GPU服务器电源◈★、浸没式液冷服务器电源及机架式电源（PowerShelf）解决方案等核心产品◈★。数据中心电源业务是公司的长期发展战略重点◈★，经过数年研发投入和业务拓展欧美眼影和日韩眼影◈★，公司已经成为主要的境内数据中心电源生产制造企业之一◈★，相关产品已获得头部服务器生产制造企业和下游终端客户的高度认可◈★。公司在上半年已陆续为浪潮信息◈★、富士康◈★、华勤◈★、联想◈★、中兴◈★、新华三等国内知名服务器系统厂商出货◈★，公司也同步与国内头部互联网企业等终端客户保持紧密合作◈★，综合实力获得了客户的高度认可◈★。 新产品液冷服务器迭代推出◈★，其他电源板块稳健发展◈★。在原有数据中心电源产品的基础上◈★，公司推出了浸没式液冷集中式和分布式供电解决方案◈★。其中◈★，浸没式液冷集中式供电架构包括30kwPowerShelf和ATS2.5KWPSU◈★，该方案结合了浸没式液冷与集中式供电的双重优势◈★。全球消费电子市场整体仍处于需求相对偏弱状态◈★，公司积极横向拓展更多品类◈★，纵向深耕以获得更多客户份额◈★，同时持续提升经营效率◈★，多举措提升市场竞争力与经营抗风险能力◈★，实现电源适配器业务稳健发展◈★。前三季度欧美眼影和日韩眼影◈★，电源适配器业务营业收入降幅较上半年有所收窄◈★。全球电动工具市场需求重回常态化增长轨道◈★，叠加新客户导入◈★，上半年公司电动工具充电器业务营收实现大幅的增长◈★，是推动其他电源业务板块营收同比增加的主要因素◈★。 投资建议◈★： 我们预计公司2024-2026年归母净利润2.1/3.0/4.0亿元◈★，首次覆盖给予“买入”评级◈★。 风险提示◈★： 行业竞争格局加剧风险◈★；原材料价格波动◈★；下游需求不及预期◈★；产品研发不及预期◈★；汇率波动风险◈★。

　　欧陆通(300870) 事件◈★： 公司发布2024年半年度报告◈★，2024H1公司实现营业收入15.99亿元◈★，同比增长23.46%◈★；公司实现归母净利润8634万元◈★，同比增长933.80%◈★。其中24Q2单季度◈★，公司实现营业收入9.03亿元◈★，同比增长16.37%◈★，环比增长29.82%◈★；归母净利润5517万◈★，同比增长733.05%环比增长77.04%◈★。公司盈利能力稳步向好◈★，24Q2单季度实现销售毛利率21.77%◈★，同比提升2.42个pct◈★，环比提升1.89个pct◈★。 电源适配器◈★：收入降幅较2023年收窄◈★，静待下游需求复苏 公司于2004年起开展电源适配器业务◈★，布局覆盖3W-400W功率段产品◈★，主要应用包括办公电子◈★、网络通信◈★、安防监控◈★、智能家居◈★、新型消费电子设备等领域◈★。由于2022-2023年消费电子市场规模持续下降◈★，主要终端产品中2023年智能手机◈★、笔电欧美眼影和日韩眼影◈★、平板电脑全球出货量同比分别下跌3.5%◈★、13%和21%◈★，2024年上半年全球消费电子市场整体仍处于需求相对偏弱状态◈★。公司电源适配器营收整体韧性较强◈★，降幅较2023年的-9.51%有所收窄◈★：2024H1公司电源适配器业务营业收入为7.75亿元◈★，同比下滑4.84%◈★。此外◈★，由于行业景气度低迷◈★，部分产品价值量及毛利率水平有所下降◈★，公司2024H1电源适配器业务毛利率同比下降1.62个pct至17.59%◈★。 数据中心电源◈★：高功率产品营收增长亮眼◈★，巩固先发优势提升市场份额 2024H1公司数据中心电源业务营业收入为4.95亿元◈★，同比增长77.16%◈★，对营业收入贡献的比例继续提高◈★，成为推动公司营收增长的主要因素◈★。其中◈★，高功率数据中心电源业务实现营收2.09亿元◈★，较去年同期大幅增长464.12%◈★，占数据中心电源业务整体收入的比例提升至42.21%◈★，保持强劲增长势头◈★。 公司已成为主要的境内数据中心电源生产制造企业之一◈★，相关产品已获得头部服务器生产制造企业和下游终端客户的高度认可◈★。在产品类型上◈★，数据中心电源主要包括网安◈★、通信及其他数据中心电源◈★、通用型服务器电源◈★、高功率服务器电源◈★，涵盖了800W以下◈★、800-2,000W2,000W以上等全功率段产品系列◈★。公司在上半年已陆续为浪潮信息◈★、富士康◈★、华勤◈★、联想◈★、中兴◈★、新华三等国内知名服务器系统厂商出货◈★，也同步与国内头部互联网企业等终端客户保持紧密合作◈★。未来◈★，公司将继续紧密跟踪服务器产业升级趋势和AI产业增长机遇◈★，积极把握国产替代机会◈★，持续挖掘存量和增量客户需求◈★。 其他电源◈★：重回常态化增长轨道◈★，探索延伸新领域布局 公司坚守电源行业◈★，围绕电源技术不断开拓新应用领域◈★，包括锂电类电动工具及家电充电器◈★、纯电交通工具充电器◈★、大瓦数动力电池设备充电器◈★、化成分容设备等◈★。2024H1全球电动工具市场需求重回常态化增长轨道◈★，叠加新客户导入◈★，上半年公司电动工具充电器业务营收实现大幅的增长◈★，公司其他电源业务营业收入为3.22亿元酷游KU游◈★，同比增加63.15%◈★。此外◈★，公司投入开发的新产品在客户开拓上取得初步成效◈★，电动两轮车及三轮车领域的动力电池充电器◈★、化成分容设备电源等业务在有条不紊的进行中◈★。 投资建议◈★： 我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为22.32%◈★、22.26%◈★、22.85%◈★，净利润的增速分别为0.00%◈★、35.42%欧美眼影和日韩眼影◈★、34.00%◈★。我们对公司维持买入-A的投资评级◈★，6个月目标价为48.25元◈★，相当于2024年25.00x的动态市盈率◈★。 风险提示◈★：下游需求不及预期◈★；客户拓展不及预期◈★；原材料价格波动风险◈★；汇率波动风险◈★。

　　欧陆通(300870) 投资要点 事件◈★：8月29日◈★，欧陆通发布2024半年度报告◈★。1）2024年上半年◈★：公司实现营收15.99亿元◈★，同比增长23.46%◈★；实现归母净利润8633.90万元◈★，同比增长933.80%◈★；实现扣非后归母净利润7848.30万元◈★，同比增长149.10%◈★。2）24年Q2◈★：公司实现营收9.03亿元◈★，同比增长16.37%◈★；实现归母净利润5517.47万元◈★，同比增长733.05%◈★；实现扣非后归母净利润4849.83万元◈★，同比增长48.70%◈★。 24Q2单季度营收录得新高◈★，盈利能力明显修复◈★。受公司数据中心电源业务高增速拉动◈★，公司24Q2单季度实现营收9.03亿元◈★，同比增长16.37%◈★，创单季度营收新高◈★。盈利能力方面◈★，公司积极优化客户及产品结构◈★，提升高价值量及高毛利率产品出货份额◈★，叠加美元汇率走高实现汇兑收益◈★，24Q2毛利率/净利率分别为21.77%/6.12%◈★，同比提升2.42pct/5.37pct◈★。2024年上半年公司销售/管理/研发费用率分别为2.84%/4.38%/6.42%◈★，同比0.26pct/-2.61pct/-2.21pct◈★，其中研发费用同比下降主要系剥离子公司后部分相关研发费用不再纳入合并报表范围◈★。 数据中心电源◈★：产品出货结构持续优化◈★，AI算力浪潮打开增长空间◈★。1）公司数据中心电源业务覆盖多款符合人工智能（AI）和机器学习（ML）等高性能◈★、高功率密度需求的服务器电源产品及解决方案◈★，包括3200W钛金M-CRPS服务器电源◈★、1300W-3600W钛金CRPS服务器电源◈★、3300W-5500W钛金和超钛金GPU服务器电源◈★、浸没式液冷服务器电源及机架式电源（Power Shelf）解决方案等◈★，可支持NVIDIA系列GPU服务器◈★。2）7月5日公司向不特定对象发行可转换债券◈★，发行总额为6.45亿元◈★，其中2.59亿元募集资金（占比约40.22%）将用于全资子公司苏州云电数据中心电源建设项目◈★，预计建成后该基地数据中心电源年产量可达145万台◈★，将进一步夯实公司数据中心电源生产能力欧美眼影和日韩眼影◈★。3）2024年上半年◈★，公司数据中心电源业务营业收入为4.95亿元◈★，同比增长77.16%◈★，毛利率为26.24%◈★，同比提升6.50pct◈★，盈利端表现优化主要受益于高功率服务器电源产品出货份额成长◈★；高功率数据中心电源业务实现营收2.09亿元◈★，同比大幅增长464.12%欧美眼影和日韩眼影◈★，占数据中心电源业务整体收入的比例提升至42.21%◈★，保持强劲增长势头◈★。 电源适配器◈★：基本盘业务成熟稳健◈★，营收降幅收窄凸显韧性◈★。2024年上半年◈★，在全球消费电子市场景气度偏弱环境下◈★，公司电源适配器业务营业收入录得7.75亿元欧美眼影和日韩眼影◈★，同比下滑4.84%◈★，营收降幅较2023年有所收窄◈★；毛利率为17.59%◈★，同比下降1.62pct◈★。公司电源适配器业务具有较强先发优势和技术积淀◈★，未来随着AI技术推进消费电子终端设备革新◈★，公司有望继续横向拓展产品矩阵◈★，纵向深耕巩固下游份额◈★。 股权激励计划落地◈★，彰显业绩长期信心◈★。公司发布2024年限制性股票激励计划草案◈★，拟以每股18.45元的价格对激励对象共计199人定向发行266.10万股（占公司股本总额2.63%）◈★。公司拟在2024-2026年的3个会计年度中◈★，以各考核年度的营业收入增长率或净利润增长率为目标分年度进行绩效考核并归属◈★，其中2024年公司营业收入增长率触发值/目标值为28%/35%◈★，对应营收目标34.75亿元/36.65亿元◈★，净利润增长率触发值/目标值为48%/60%◈★，对应净利润目标1.96亿元/2.12亿元◈★。股权激励计划有望充分调动公司管理团队及核心员工积极性◈★，利好公司长远发展◈★。 投资建议◈★：作为高功率服务器电源行业龙头◈★，公司是市场上少数有能力实现高功率服务器电源规模销售的电源供应商◈★，看好公司积极把握服务器AI浪潮下产业升级国产替代机会◈★，持续开拓新应用领域◈★。我们预计公司2024至2026年营业收入为35.64亿元/43.72亿元/52.44亿元◈★，公司归母净利润为2.51亿元/3.08亿元/3.75亿元◈★，以8月29日收盘价计算◈★，对应2024至2026年PE分别为16.11倍/13.09倍/10.77倍◈★，维持“买入”评级◈★。 风险提示◈★：下游市场需求不及预期风险◈★；行业竞争加剧风险◈★；新业务开拓进展不及预期风险◈★。

　　欧陆通(300870) 事件◈★：2024年8月28日◈★，公司发布2024半年报◈★：2024年营业收入15.99亿元◈★，yoy+23.5%◈★，归母净利润8634千万元◈★，yoy+933.8%◈★，其中扣非归母净利润7848万元◈★，yoy+149.1%◈★。公司同时发布2024年股权激励计划（草案）◈★，拟向199名核心骨干人员定向发行266.10万股◈★。 点评◈★： 业绩符合预期◈★，单季度营收再创新高◈★，高功率数据中心电源高增长◈★。2024年在全球经济不确定的背景下◈★，公司在Q2收入录得较高增长◈★，同比增长16.37%◈★，环比增长29.82%◈★，单季度营收再创历史新高◈★。公司2024年H1电源适配器/数据中心电源/其他电源收入占比分别为48%/31%/20%◈★。2023年同期收入占比分别为63%/22%/15%◈★，结构变化主要原因为◈★：1）2024H1电源适配器下游全球消费电子市场仍处于需求偏弱状态◈★；2）数据中心电源营收高增长达77%◈★，其中高功率数据中心电源营收2.09亿元◈★，同比大幅增长464.1%成为增长主因◈★；3）2024H1全球电动工具市场需求重回常态化增长◈★，叠加新客户导入◈★。 毛利率方面◈★，公司2024H1整体毛利率达21.0%◈★，较上年同期上升1.55pct◈★，提升的主要原因为开拓新客户优化产品结构◈★，提升高价值量产品比重◈★，其中公司电源适配器/数据中心电源/其他电源的毛利率分别为17.6%/26.2%/19.8%◈★，yoy分别-1.62pct/+6.50pct/+1.11pct◈★。24Q2毛利率21.77%◈★，yoy+2.42pct◈★，或源于数据中心电源及其它电源毛利率的提升◈★。研发费用方面◈★，公司2024H1年研发费用1.03亿元◈★，yoy-8.11%◈★，研发费用率6.42%◈★，同比减少2.21pct◈★，公司在剥离子公司业务后研发费用率得到控制◈★，同时保持各产品研发投入◈★，为长期稳健发展提供动力◈★。公司2024H1管理费用6998万元◈★，同比-22.7%◈★，主要系股权激励费用减少◈★。 数据中心电源龙头优势显著◈★，高功率产品增速亮眼◈★。在高功率服务器电源产品上◈★，公司已有3,200W钛金M-CRPS服务器电源◈★、1,300W-3,600W钛金CRPS服务器电源◈★、3,300W-5,500W钛金和超钛金GPU服务器电源◈★、浸没式液冷服务器电源及机架式电源（PowerShelf）解决方案等核心产品◈★，公司高功率服务器电源能够应用于大模型AI服务器◈★，研发技术和产品处于国内领先水平◈★。公司把握人工智能服务器的功率逐步提升带来的增量机遇◈★，2024年H1高功率服务器电源收入2.09亿元酷游KU游◈★，同比大幅增长464.1%◈★，占数据中心电源业务收入比重为42.2%◈★，对比2023全年的15.1%呈现强劲增长态势◈★。公司已服务富士康◈★、浪潮信息◈★、华勤◈★、联想◈★、中兴◈★、新华三等服务器厂商◈★，并在海外建立销售队伍◈★，推进导入海外客户◈★，包括北美头部云厂商◈★。伴随国内互联网大厂逐步加大AI服务器投入◈★，欧陆通作为主要电源生产商有望充分受益◈★。 股权激励彰显信心◈★。公司发布2024年股权激励计划（草案）◈★，拟向199名核心骨干人员定向发行266.10万股◈★。为实现公司高质量稳健发展酷游KU游◈★，公司选取2021-2023平均收入和平均归母净利润为基数◈★，以2024-2026年的营业收入增长率或净利润增长率作为考核指标◈★。其中公司2024年营业收入增长率触发值与目标值分别为28%与35%◈★，即34.75亿元与36.65亿元◈★；公司2024年归母净利润触发值与目标值分别为48%与60%◈★，即1.96亿元与2.12亿元◈★。公司制定股权激励◈★，与核心骨干员工实现利益绑定◈★，彰显发展信心◈★。 盈利预测与投资评级◈★：欧陆通是电源行业龙头◈★，未来有望充分受益于◈★：1）AI服务器大力发展◈★，公司作为少数内资高功率服务器电源供应商有望受益◈★；2）电源适配器下游需求回暖◈★。我们预计公司2024-2026年营收为34.30/41.87/50.17亿元◈★，同比增长19.5%/22.1%/19.8%◈★；归母净利润为1.90/2.47/3.29亿元◈★，同比增长-3.0%/30.3%/33.1%◈★。值得注意的是◈★，2024年预计有可转债费用1211万与股权激励费用940万◈★，若无该两项费用◈★，则2024年公司归母净利润预测为2.11亿元◈★。同时◈★，2023年由于剥离子公司股权确认投资收益影响了24E同比增速◈★。我们长期看好公司在电源领域的技术优势◈★，且由高功率服务器电源放量带来的收入增长和毛利率改善◈★，维持“买入”评级◈★。 风险因素◈★：原材料价格波动风险◈★；汇率风险◈★；AI服务器进展不及预期风险◈★。